Ein Tag beim Pferderennen

Manchmal kann man Glück und Können relativ leicht voneinander unterscheiden, manchmal nicht.

Ein einfaches Gedankenexperiment sensibilisiert uns für das Problem: Nehmen wir an, jemand sagt 20 Münzwürfe hintereinander richtig voraus. Ist das jetzt Glück oder Können? Sowas ist Glück, da sind wir uns wohl alle einig. Und wenn ein Dart-Champion 180 Punkte wirft? Dann würden wir wahrscheinlich sagen, dass dies das Ergebnis von Können und unzähligen Stunden Training ist. Gewinnen am Roulettetisch? Glück. Ein professioneller Spieler, der beim Pokern gewinnt? Können – und etwas Glück. Ich, wenn ich bei meinem ersten und einzigen Golfspiel den Ball direkt vom Abschlag weg einloche? Reiner Dusel - wie der Rest meiner Scorekarte beweist. Tiger Woods, wenn er ein ebensolches „Hole-in-One“ schlägt? Ein bisschen Glück, ja, aber Tiger Woods schafft es auch immer wieder, in die Nähe des Pins zu kommen. Also spielt Können definitiv auch eine große Rolle.

Und wie ist es im Fondsmanagement? Angenommen, ein Fondsmanager ist sehr erfolgreich. Liegt es dann daran, dass er sich immer im richtigen Moment konträr zum Markt verhält? Hat er einfach Glück mit den Aktien, die er aussucht? Oder ist es eine Kombination aus beidem? Erfolgreiche Manager würden sicherlich behaupten, dass ihr Erfolg das Ergebnis ihres Könnens ist. Genau wie Tiger Woods, wenn er den Rasen betritt. Schließlich ist das ihr Ziel. Und wenn sie sich erst einmal an das Geld und den hohen sozialen Status gewöhnt haben, die mit dem Erfolg einhergehen, haben sie kaum einen Anreiz, ihren Anlegern gegenüber zuzugeben, dass sie am Ende des Tages einfach nur Glück hatten.

Die Frage von Glück und Können beschäftigt die Wissenschaft seit Jahrzehnten. Zum Leidwesen der Fondsmanager sind Studien zu dem Schluss gekommen, dass Mehrrenditen größtenteils das Ergebnis von Glück sind – nicht von herausragender Management-Kompetenz. Schon in den Sechzigerjahren stellte Michael Jensen (1968) in einer der ersten empirischen Studien die vorherrschende Vorstellung in Frage, dass professionelle Fondsmanager den Markt durch Wertpapierauswahl und Markt-Timing dauerhaft übertreffen können. In seiner Studie kam Jensen zu dem Ergebnis, dass der durchschnittliche aktiv verwaltete Fonds selbst vor Abzug von Kosten und Gebühren keine Mehrrenditen gegenüber einem risikobereinigten Benchmark-Portfolio erzielen konnte.

In einem aktuelleren Versuch, Glück und Können im Fondsmanagement voneinander zu trennen, kamen Fama und French (2010) zu einem ähnlichen Ergebnis. Zwar schien ein kleiner Teil der Manager in der Studie von Fama und French tatsächlich Renditen zu erzielen, die sich nach Abzug von Gebühren, Kosten und Risiken nicht allein auf Glück zurückführen ließen. Allerdings war die Zahl dieser Manager geringer, als man es bei einer rein zufälligen Ergebnisverteilung erwarten würde.

Wenn nun aber, wie diese Studien offenbar zeigen, Mehrrenditen eher auf Glück als auf Können zurückzuführen sind, warum halten dann einige Leute immer noch an der gegenteiligen Überzeugung fest?

Die Forschungsliteratur zur Verhaltensfinanz (Behavioural Finance) belegt den Einfluss psychologischer und emotionaler Faktoren auf unsere Anlageentscheidungen. Das führt häufig dazu, dass Anleger die Bedeutung von Können überschätzen. Diese Selbstüberschätzung lässt sich zum Teil durch unseren angeborenen Wunsch nach Kontrolle und unsere Vorliebe für Erzählungen erklären, die Ergebnisse lieber menschlichem Handeln als dem Zufall zuschreiben. Für manche ist es beruhigend zu glauben, dass man nur genügend Wissen, Fachkompetenz oder Informationen benötigt, um den Markt immer wieder zu übertreffen.

Und Erfolg kann berauschen, wie ich selbst einmal erlebt habe, als wir mit unserem Team vor einigen Jahren einen Tag beim Pferderennen verbracht haben.Durch reines Glück und zu meinem eigenen Erstaunen habe ich tatsächlich in mehreren Rennen hintereinander auf den richtigen Sieger getippt. Trotz meiner intensiven Bemühungen, sie vom Gegenteil zu überzeugen, äußerten meine Kollegen bald die Vermutung, ich müsse irgendein geheimes Wissen oder eine geheime Fähigkeit besitzen, mit denen sich meine wachsenden Gewinne erklären ließen. Im Gegenzug für Tipps für die verbleibenden Rennen boten mir einige sogar Drinks an oder wollten ihre Gewinne mit mir teilen.

Natürlich riss meine Glückssträhne irgendwann ab und mein Ruf als Orakel war ruiniert. Meine Kollegen konnten mit eigenen Augen sehen, was ich die ganze Zeit gesagt hatte: Ich hatte einfach Glück gehabt. Aber wenn man eine Glückssträhne hat und in den Genuss entsprechender Belohnungen kommt, dann braucht man schon viel Selbstdisziplin, um dem Gedanken zu widerstehen, man hätte vielleicht ein Händchen dafür. Man beginnt zu verstehen, warum es so verlockend ist, die Grenzen zu verwischen.

Im Fondsmanagement ist das Gleichgewicht zwischen Glück und Können von entscheidender Bedeutung. Anleger und Berater sollten die Anlageergebnisse eines Fonds mit einem gesunden Maß an Skepsis betrachten. Wir halten eine systematische Anlagestrategie für die beste Lösung. Denn bei einem systematischen Prozess haben Anleger die Gewissheit, dass Sie nicht für Glück zahlen, das wie Können aussieht - sondern für Entscheidungen, die auf Basis einer soliden Theorie, empirischen Belegen und einer robusten Anlagephilosophie getroffen wurden. Auch wenn das vielleicht nicht so dramatisch und aufregend ist wie ein Tag auf der Pferderennbahn - oder das Äquivalent im Fondsmanagement: Die Wahrscheinlichkeit, dass Anleger eine erfolgreiche und weniger stressige Investmenterfahrung haben, ist dabei wohl höher.