Cash, nur mit anderem Namen: Was Bargeld-Fusionen für Anleger bedeuten
Warum investieren Anleger in Aktien? Viele tun dies, weil sie sich von Aktien höhere Renditen versprechen als von Barmitteln oder kurzfristigen Staatsanleihen wie Treasury Bills. Diese Differenz in den erwarteten Renditen zwischen Aktien und Staatsanleihen wird als Aktienprämie bezeichnet. Bei der Bewertung einer Aktienstrategie spielt auch die Höhe der Barreserven eine wichtige Rolle, denn je höher die Barreserven, desto niedriger die Aktien-Ausrichtung. Wer höhere erwartete Renditen anstrebt, ist mit diesem Ergebnis schlecht bedient.
Barmittel und bargeldähnliche Instrumente sind jedoch nicht die einzige Möglichkeit, mit der ein Fondsmanager seine Aktien-Ausrichtung reduzieren kann. Auf weniger offensichtlichem Weg gelingt dies auch durch Beteiligungen an Unternehmen, die das Ziel von Bargeld-Fusionen sind.
Rechnet der Markt mit dem Erfolg eines Übernahmeangebots, verwandelt sich die Aktie des übernommenen Unternehmens in eine Barposition, die bei Abschluss der Transaktion an die Aktionäre ausgeschüttet wird. Wird nun ein Unternehmen das Ziel einer Barübernahme, so bewegt sich der Aktienkurs in der Regel auf den angebotenen Übernahmekurs zu und stabilisiert sich bis zum Abschluss der Transaktion. Beteiligungen an Unternehmen, die das Ziel einer Barübernahme sind, werden so zu einer reinen Bargeld-Ausrichtung, wodurch Anlegern die angestrebte Aktienprämie entgeht.
Abbildung 1 verdeutlicht dieses Phänomen am Beispiel der Kursentwicklung der Popeye-Aktie nach der Ankündigung der geplanten Übernahme. Bis zum Abschluss der Transaktion einen Monat später schwankte der Kurs von Popeye um nur noch 0,06 US-Dollar.1
Beschlossene Sache
Aktienkurs von Popeyes Louisiana Kitchen von der Vorlage des Fusionsangebots bis zum Transaktionsabschluss: September 2017 bis März 2018
Die Wertentwicklung der Vergangenheit stellt keine Garantie für zukünftige Ergebnisse dar.
Wie häufig sind Bargeld-Fusionen? Laut einer Dimensional Studie (auf Englisch) wurden von Januar 2011 bis Dezember 2018 weltweit mehr als 9.000 Fusionen angekündigt; bei den meisten bot der Käufer den Aktionären des Zielunternehmens einen Austausch der Aktien gegen Cash an. Ziel von Bargeld-Fusionen waren häufig Small Cap-Aktien, und die meisten Übernahmeangebote waren erfolgreich. Haben sich die Aktien dieser Unternehmen in unbeabsichtigte Barpositionen verwandelt? Unsere Analyse von Small Cap-Barübernahmen in elf Ländern für den gleichen Zeitraum spricht dafür: Aktien von Zielunternehmen warfen nach der Ankündigung der Transaktion in der Regel Cash-ähnliche Renditen ab2 – insbesondere dann, wenn das Angebot erfolgversprechend war. Diesen Schluss lässt die Kursentwicklung der Zielunternehmen zu, deren Aktien mindestens einmal nahe am Übernahmekurs gehandelt wurden.
Darüber hinaus verlieren Anleger durch Beteiligungen an Zielunternehmen bis zum Abschluss des Deals zumindest teilweise die Kontrolle über den Zeitpunkt der Portfolio-Cashflows und müssen unter Umständen bei Abschluss der Transaktion eine größere Barposition neu anlegen. Und weil Bargeld-Fusionen in erster Linie ein Small Cap-Phänomen sind, müssen Anleger zudem mit höheren Transaktionskosten rechnen.
Anleger haben keine Kontrolle über die Kapitalmaßnahmen von Unternehmen, aber sie können vorausplanen. Ein systematisches Aktienportfolio, das effizient und präzise höhere erwartete Renditen anstrebt, kann tagesaktuelle Informationen zu Kapitalmaßnahmen wie Unternehmensfusionen erfassen. Durch eine prozessgesteuerte, jedoch flexible Implementierung können Anleger solche Small Cap-Aktien systematisch und gezielt verkaufen, die das Ziel von Bargeld-Fusionen werden und sehr nahe am Übernahmekurs gehandelt werden, ohne sich dabei von dem unmittelbaren Marktumfeld abhängig zu machen. Durch den systematischen Verkauf von Übernahmezielen können sie so ein unerwünschte Bargeld-Positionen vermeiden, gleichzeitig wahren sie die Kontrolle über das Timing ihrer Cashflows. Grundsätzlich ermöglicht eine solche Strategie höhere erwartete Renditen bei gleichzeitiger Risikosteuerung und Kostenkontrolle.
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Footnotes
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1Maggie McGrath, „A Whopper Of A Deal: Burger King Owner Restaurant Brands International Acquires Popeyes For $1.8 Billion,“ Forbes, 21. Februar 2017.
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2Kaitlin Simpson Hendrix, „Cash by Any Other Name“ (White Paper, Dimensional Fund Advisors, 2020).
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