Wie Dimensional über ESG-Aktionärsanträge abstimmt

Das Abstimmungsverhalten eines Fondsmanagers bei Aktionärsanträgen mit ökologischer oder sozialer Komponente wird manchmal mit dem ESG-Profil des Managers gleichgesetzt; das Stewardship-Programm als Ganzes bleibt dabei ebenso unbeachtet wie die Frage, ob Aktionärsanträge die Governance (Unternehmensführung) eines Unternehmens tatsächlich positiv beeinflussen können. Ziel des Stewardship-Programms von Dimensional¹ ist die Wertoptimierung im Sinne unserer Fondsanleger durch Engagements,² die Ausübung von Stimmrechten und andere Initiativen. Dabei wägen wir stets ab, wie sich die ökologischen und sozialpolitischen Richtlinien eines Unternehmens und ihre Umsetzung auf dessen Wertentwicklung und Bewertung auswirken können.

Aktionärsanträge werden von einem oder mehreren Aktionären eingereicht und fordern Unternehmen z. B. zur Veröffentlichung eines Berichts oder einer Unternehmensrichtlinie zu einem bestimmten Thema auf. Zwar gibt es Ausnahmen, grundsätzlich jedoch müssen börsennotierte US-Unternehmen über Anträge von stimmberechtigten Aktionären auf der Hauptversammlung abstimmen lassen. Aktionärsanträge können sehr unterschiedliche Themen auf die Agenda einer Hauptversammlung setzen, wobei die Antragsteller in der Praxis meist sehr konkrete Ziele verfolgen. Die Zahl der Aktionärsanträge mit ökologischem oder sozialem Hintergrund nimmt zwar zu, macht aber nach wie vor nur einen sehr geringen Teil aller Abstimmungen aus (bei US-Unternehmen in der Regel weniger als 1%³). Nach Zahlen des Aktionärsberaters Institutional Shareholder Services (ISS) hatte die Mehrheit der Aktionärsanträge in den USA (507 bzw. 60%) ökologische oder soziale Inhalte. Einige dieser Anträge wurden jedoch zurückgezogen oder kamen gar nicht erst zur Abstimmung; zieht man diese ab, kommt man auf nur noch 182 „E“- und „S“-Anträge.⁴

Aktionäre wollen durch eigene E&S-Anträge Veränderungen in einem Unternehmen durchsetzen; allerdings ist fraglich, ob sie dafür wirklich das effektivste Mittel sind. In den USA zum Beispiel sind Aktionärsanträge bei börsennotierten Unternehmen meist unverbindlich, ihre Umsetzung in die Praxis soll den normalen Geschäftsbetrieb nicht beeinträchtigen oder zu Mikromanagement führen. Daher beschränken sich Anträge mit ökologischen oder sozialen Inhalten in der Regel auf Forderungen wie z. B. Festlegung eigener Ziele des Unternehmens oder besseren Unternehmensberichten. Doch selbst in Sachen Unternehmenstransparenz greifen E&S-Aktionärsanträge regelmäßig zu kurz: Die Ziele und Angaben der Unternehmen sind oft ambitioniert, nicht standardisiert und werden zudem nicht extern geprüft. Relevante Informationen zu einem bestimmten Thema finden Aktionäre zudem häufig in den bestehenden Konzernberichten. Aus diesem Grund sieht Dimensional einen eingeschränkten Wert in zusätzlichen Informationspflichten.

Aktionärsanträge sind so unterschiedlich wie die Unternehmen, in denen sie zur Abstimmung kommen. Daher überprüfen wir stets von Fall zu Fall, ob ein bestimmter Antrag im Sinne unserer Fondsanleger ist. In unseren Richtlinien zur Stimmrechtsausübung erläutern wir, worauf wir bei der Analyse von Abstimmungsanträgen achten. Ökologische und gesellschaftliche Themen sind naturgemäß komplex, Aktionärsanträge in ihrer Wirkung begrenzt. Auch deshalb analysieren wir Anträge stets im Kontext des betroffenen Unternehmens. Zudem können wir dadurch unser Abstimmungsverhalten an unsere Engagement-Strategie anpassen.

Grundsätzlich unterstützen wir Anträge, die den Wert eines Unternehmens schützen oder sogar steigern können, und stimmen gegen Vorschläge, bei denen uns dies unwahrscheinlich erscheint. Dazu prüfen wir, ob der Gegenstand eines Aktionärsantrags für das Unternehmen wesentlich ist und ein geschäftliches oder finanzielles Risiko darstellt. Dimensional unterstützt in der Regel keine Anträge, die für das Unternehmen inhaltlich nicht relevant sind, da wir in diesem Fall unnötige Kosten für das Unternehmen und seine Aktionäre befürchten.

Geht es um finanzrelevante ökologische oder soziale Risiken, suchen wir vor der Abstimmung meist das Gespräch mit dem Unternehmen. Wir wollen verstehen, wie ein Antrag den Shareholder Value beeinflussen kann. Daher überprüfen wir unter anderem, wie das Unternehmen aktuell mit den Risiken umgeht, ob es auf die Bedenken seiner Aktionäre eingeht, ob es rechtliche Auflagen erfüllt und wie ausführlich die Unternehmensberichte im Wettbewerbsvergleich sind. Außerdem wägen wir ab, ob ein Antrag Wettbewerbsnachteile für das Unternehmen zur Folge haben könnte. In einigen Fällen können höhere Transparenzstandards eher von Aufsichtsbehörden als einzelnen Unternehmen angegangen werden. Wenn wir zu dem Ergebnis kommen, dass die geforderten Informationen für Aktionäre sinnvoll sind,  würden wir einen entsprechenden Antrag unterstützen. Dies trifft zum Beispiel zu, wenn die aktuellen Unternehmensberichte unzureichend sind und keine exzessiven Kosten durch die Umsetzung des Antrags zu erwarten sind. Wenn wir hingegen zu dem Schluss kommen, dass ein Antrag den Unternehmenswert wahrscheinlich weder schützt noch erhöht, stimmen wir in aller Regel gegen den Antrag. Dies schließt ein weiteres Engagement zu dessen Inhalt aber nicht aus.⁵

Bevor wir über Anträge zu E- und S-Informationspflichten⁵ abstimmen, stellen wir uns folgende Fragen:

1. Was soll der Antrag erreichen; erleichtern die geforderten Informationen den Aktionären die Analyse finanzrelevanter Risiken?


2. Wie geht das Unternehmen aktuell bzw. wie gehen andere Unternehmen mit diesem Risiko um?


3. Würde die Beschaffung und Veröffentlichung der Informationen dem Unternehmen (und damit seinen Aktionären) hohe Kosten aufbürden?

E&S-Aktionärsanträge sollen oft Transparenzpflichten zum Klimawandel durchsetzen. Der Klimawandel selbst stellt eindeutig ein wesentliches Risiko für viele Unternehmen dar, mit dem wir uns sehr genau auseinandersetzen. Weniger eindeutig ist, was Aktionärsanträge zum Kampf gegen den Klimawandel beitragen können. In der Tabelle in Abbildung 1 vergleichen wir zwei Aktionärsanträge zum Thema Klimawandel, die im Jahr 2020 auf den Hauptversammlungen eines US-Eisenbahnunternehmens und eines US-Logistikunternehmens zur Abstimmung kamen. Beide Branchen sind nach Einschätzung des Sustainability Accounting Standards Board (SASB) wesentlichen Risiken durch den Klimawandel ausgesetzt. Wir haben mit beiden Unternehmen über die aktuelle Kontrolle, Steuerung und Darstellung von Klimarisiken gesprochen und die bestehenden Berichte sowohl geprüft als auch mit den Berichten von Wettbewerbsunternehmen verglichen. Die Berichte der Bahngesellschaft entsprachen bereits dem Branchenniveau und gingen konkret auf Risiken durch den Klimawandel, Emissionsziele und strategische Pläne zur Risikosteuerung ein. Auch in Bezug auf die Identifizierung spezifischer Risiken und möglicher Auswirkungen sowie die Darstellung der Risikobewertung durch das Management entsprachen die Berichte unseren Erwartungen, weshalb wir keinen besonderen Mehrwert durch zusätzliche Informationen erkennen konnten. Anders war die Lage bei dem Logistikunternehmen: Die aktuellen Unternehmensberichte blieben hinter den Standards der Branche zurück und waren im Detail mangelhaft, weshalb wir den Aktionärsantrag unterstützten. Durch mehr Transparenz können Aktionäre im Idealfall besser nachvollziehen, wie das Unternehmen mit Klimarisiken umgeht, was letztlich auch zu einem niedrigen Abzinsungsfaktor und damit einem höheren Kurs für Aktionäre führen kann.

Das Dimensional Stewardship-Programm ist vielseitig, weshalb wir versuchen, für verschiedene Probleme auch die effektivsten Instrumente einzusetzen. Um den Shareholder Value zu optimieren oder die Kontrolle und Kommunikation wesentlicher E&S-Risiken zu verbessern, gibt es aus unserer Sicht mehr Mittel als nur Aktionärsanträge.

Bei vielen Themen mit ökologischem oder sozialem Schwerpunkt lassen sich sinnvolle Veränderungen am besten durch Anpassungen der öffentlichen Ordnung erreichen. Dimensional nimmt an Branchenveranstaltungen teil und setzt sich auch in öffentlichen Diskussionen über Richtlinien für die Interessen von Anlegern ein. Da wir für unsere Kunden außerdem oft große und langfristige Beteiligungen verwalten, können wir auch direkt den Dialog mit Unternehmen suchen. Unserer Erfahrung nach gibt uns der kontinuierliche Austausch mit den Portfolio-Unternehmen mehr Möglichkeiten für eine Verbesserung der Risikokontrolle und Unternehmensberichte zu wesentlichen ökologischen oder sozialen Risiken einzutreten. Zwischen dem 1. Juli 2020 und 30. Juni 2021 hat Dimensional Gespräche mit mehr als 350 Unternehmen zu ökologischen und sozialen Themen geführt. Im gleichen Zeitraum haben wir mehrere Briefkampagnen gestartet, durch die wir mit vielen Unternehmen gleichzeitig zu wichtigen Themen kommunizieren konnten.

Wie in Abbildung 2 zu sehen ist, hat Dimensional insgesamt 175 Unternehmen identifiziert, die nach unserer Einschätzung keine ausreichenden Richtlinien und Verfahren zur Kontrolle von wesentlichen Risiken des Klimawandels verabschiedet haben bzw. nicht in angemessenem Umfang über diese informieren. Per 30. April 2022 hatten 78 dieser Unternehmen ihre Berichte zu diesem Thema aktualisiert. Durch den direkten Kontakt mit den Unternehmen (durch Briefkampagnen und anschließende Gespräche) können wir uns für die Governance-Schwerpunkte einsetzen, die uns am wichtigsten sind, und die Antwort des Unternehmens auf unser Engagement sorgfältiger abwägen.

Bleibt ein Engagement erfolglos, ist die Abwahl von Gremiumsmitgliedern eines Unternehmens häufig das direkteste und effektivste Instrument, das uns zur Verfügung steht. Als zum Beispiel ein französischer Einzelhändler auf die schriftliche Aufforderung nach mehr Transparenz über das Risiko des Klimawandels und unsere anschließenden Engagement-Versuche nicht reagierte, stimmten wir gegen den Aufsichtsratsvorsitzenden, der für die Kontrolle und Offenlegung wesentlicher Risiken verantwortlich ist. Durch die Kombination verschiedener Stewardship-Initiativen konnten wir unsere Bedenken zu diesem konkreten Thema zum Ausdruck bringen und das Board zur Verantwortung ziehen, nachdem das Unternehmen nicht auf unseren Wunsch nach mehr Transparenz eingegangen war.

Bestimmte Probleme, die Portfolio-Unternehmen betreffen, können besser durch andere Mittel, wie z. B. behördliche Maßnahmen, angegangen werden. Wenn Dimensional der Ansicht ist, dass dies der Fall ist, arbeiten wir ggf. mit Branchenakteuren oder Aufsichtsbehörden zusammen, um uns dafür einzusetzen. Im Jahr 2021 reichte Dimensional Fund Advisors, LP ein Schreiben als Antwort auf die Aufforderung der SEC zur Einreichung von Stellungnahmen zur Offenlegung von Klimarisiken ein.

Der Schwerpunkt unseres Stewardship-Programms ist die Optimierung des Shareholder Value. Bei der Bewertung von Aktionärsanträgen zu ökologischen oder sozialen Themen stellen wir uns die Frage, ob diese eine positive Wirkung auf den Wert unserer Beteiligungen erwarten lassen. In vielen Fällen stellen wir fest, dass ein direktes Engagement und die (Ab-)Wahl von Gremiumsmitgliedern mehr zum Schutz von Aktionärsinteressen beitragen.