1971: Het begin van een nieuwe manier van beleggen, gebaseerd op wetenschap

Ik ben liever een belegger in 2024 dan in 1971. Destijds waren de beleggingsmogelijkheden beperkt, ondoorzichtig en duur. Portefeuilles waren gebaseerd op voorspellingen en doorgaans zeer geconcentreerd.

Vanaf halverwege de jaren zestig, toen computers op de markt kwamen, begonnen vooraanstaande academici theorieën te ontwikkelen en te testen op basis van gegevens van de aandelenbeurzen. In korte tijd kwam vervolgens baanbrekend onderzoek naar voren, dat de weg vrijmaakte voor beleggers om in plaats van te speculeren hun beslissingen te baseren op wetenschap.

Wat hebben deze academici ontdekt? Ten eerste presteerden professionele beleggers niet beter dan je bij toeval zou verwachten. Na aftrek van vergoedingen presteerden ze slechter dan het toeval en hun resultaten leken willekeurig. Gene Fama ontwikkelde aan de Universiteit van Chicago de efficiënte markthypothese, die een verklaarbare theorie bood over het waarom. Zijn belangrijkste inzicht was dat markten goed in staat zijn om alle beschikbare informatie op te nemen en deze te verwerken in de koersen. Dat is goed nieuws voor beleggers, omdat het betekent dat je kunt winnen zonder ‘verkeerde waarderingen’ te hoeven identificeren of de toekomst te voorspellen. In veel opzichten luidde dit de democratisering van beleggen in.

Ik had het geluk dat ik op de Universiteit van Chicago zat, op het moment dat veel van deze nieuwe ideeën werden ontwikkeld. Het is moeilijk te omschrijven hoe spannend dit was. Baanbrekende ideeën leidden tot meer onderzoek en meer vragen. Het inspireerde mij om deze ideeën in de praktijk te brengen.

Als we vooruitspoelen naar 1971, was één van de eerste indexfondsen waaraan ik samen met Mac McQuown werkte toen hij leidinggaf aan de management sciences divisie bij Wells Fargo Bank, een eerste stap in het toepassen van deze inzichten. Mac had de wat nu bekend staat als de ‘wie-is-wie-lijst’ van academici die met het team overlegden. Meerdere van hen wonnen vervolgens Nobelprijzen. We vroegen ons af: “Als het voor beleggers moeilijk is om consequent winnaars te kiezen, is er dan een manier om de markt te verslaan zonder deze te slim af te zijn?”

De groep overwoog verschillende wegingsschema’s en het toepassen van hefbomen als mogelijke manieren om beter te presteren. Dat heeft geleid tot de lancering van een gelijkgewogen indexfonds aan de New York Stock Exchange. Twee kenmerken kwamen naar voren als essentieel voor het vormen van een indexportefeuille: Het maximaliseren van diversificatie en het minimaliseren van kostbare transacties. Kort na de lancering kwam de Trust-afdeling van Wells Fargo op het idee om simpelweg de S&P 500 te volgen op basis van marktkapitalisatieweging. Dit sprak tot de verbeelding van mensen, omdat het gemakkelijk is uit te leggen en goedkoop om uit te voeren.

Indexbeleggen was destijds revolutionair, omdat het betekende dat beleggers eindelijk rendementen konden behalen zonder te proberen de markt te timen of individuele aandelen te kiezen. Het creëerde ook een nieuwe standaard voor de verantwoordelijkheid van managers die gemakkelijk te controleren werd. Tenzij het indexfonds het rendement van de index minus de kosten evenaarde, deden managers hun werk niet goed. Maar wat begon als een manier om managers verantwoordelijk te houden, werd een obsessie zonder enige tracking error. Deze obsessie met het evenaren, in plaats van het verslaan, van benchmarks was onnodig strikt. Het doet de belegger juist tekort en laat geld liggen. Daarom waren mijn collega’s en ik, kort na het creëren van de eerste indexfondsen, gedreven om iets te ontwikkelen dat nog beter was.

Toen we Dimensional in 1981 oprichtten, wilden we beleggers de mogelijkheid bieden om een beter rendement te behalen dan met indexbeleggen, met behoud van diversificatie en lage kosten. We noemen deze betere manier Dimensional Investing. Ons eerste voordeel is het kunnen ontwerpen van portefeuilles op basis van financiële wetenschap. Aandelen wegen volgens marktkapitalisatie, zoals veel indices doen, is niet de enige manier om een gediversifieerde portefeuille te vormen met blootstelling aan een marktsegment. Later onderzoek heeft aangetoond dat niet alle aandelen hetzelfde verwachte rendement hebben, dus leggen we systematisch de nadruk op dimensies van de markt die in het verleden een beter rendement hebben behaald dan de markt.

Ten tweede is de implementatie van belang. Hoewel veel indices slechts één of twee keer per jaar herbalanceren, biedt flexibiliteit je de mogelijkheid om op basis van actuele informatie over wat het rendement mogelijk kan verbeteren, aandelen dagelijks te kopen of te verkopen. Dimensional houdt zich al 43 jaar bezig met het ontwikkelen en goed implementeren van portefeuilles. Daarin blijven wij ons verbeteren. Omdat wij niet gebonden zijn aan een strikte doelstelling om een index te evenaren, handelen wij hoe en wanneer wij dat willen.

Die flexibiliteit is een belangrijke bron van waarde gebleken, omdat wij hierdoor betere prijzen kunnen bedingen dan indexfondsen. Myron Scholes en Robert Merton werden Nobelprijswinnaars vanwege hun optieprijsmodel, dat de voordelen van flexibiliteit benadrukt. Dit inzicht gaat veel verder dan opties. Meer flexibiliteit bij de implementatie zou beleggers een betere deal kunnen opleveren, terwijl ze toch kunnen profiteren van de voordelen van indexbeleggen. Flexibiliteit is de sleutel waarmee wij ons bij Dimensional onderscheiden van wat indexbeleggers al 50 jaar doen.

Het is bijzonder om terug te kijken op 1971 en te zien hoeveel de wereld sindsdien is veranderd. Als het om beleggen gaat, hebben mensen tegenwoordig een veel betere ervaring; de kosten zijn lager, de transparantie is groter en ons begrip van de markten is verbeterd. Wij hebben Dimensional opgericht met de overtuiging dat wij er meer voor beleggers uit kunnen halen. Als wij terugkijken op de afgelopen veertig jaar, is dat ook gelukt.