Marktbericht 2021: Erholung unter schwierigen Bedingungen

2021 war ein Jahr der Ungewissheit und der Vorfreude, der Hoffnung auf eine Rückkehr zu so etwas Ähnlichem wie Normalität. Und 2021 hat einmal mehr gezeigt, dass sich Anlageentscheidungen kaum auf Grundlage von Marktprognosen treffen lassen – und wie wichtig Diversifizierung und Flexibilität sind.

Nach dem volatilen Vorjahr suchten die Anleger nach Anhaltspunkten für den Kurs der Weltwirtschaft. Mit dem Start der Impfkampagnen und der Aufhebung der Lockdowns erholte sich die Wirtschaft zunächst, doch der Aufschwung geriet bald durch neue Virusvarianten ins Stocken. Trotz dieser Probleme wuchs die weltweite Wirtschaftsleistung, ging von der Erholungs- in eine Wachstumsphase über und konnte schließlich ihr Vorkrisenniveau ein- und überholen.

Begleitet wurde der Aufschwung allerdings von Fachkräftemangel, unterbrochenen Lieferketten und steigender Inflation. Besonders schnell stiegen unter anderem die Preise von Lebensmitteln und Energie, sodass der US-Verbraucherpreisindex nach dem größten Anstieg seit fast 40 Jahren im November um 6,81% über dem Niveau des Vorjahres lag. In den Medien wurde viel über die Inflation gesprochen – woher sie kommt, wohin sie geht, wie lange sie bleibt, und was man gegen sie tun könnte oder sollte. (Für Anleger könnte in diesem Zusammenhang interessant sein, dass viele Vermögenswerte in der Vergangenheit auch in Zeiten überdurchschnittlicher Inflation positive Realrenditen abgeworfen haben.)

An den Aktienmärkten sind die Kurse relativ kontinuierlich gestiegen: Die Aktien großer US-Unternehmen beendeten das Jahr nur knapp unter ihrem absoluten Höchststand, der S&P 500 Index¹ warf eine Rendite von 28,71% ab. Positive Einflüsse hatten neben effektiven Impfstoffen auch andere Faktoren, darunter robuste Unternehmensgewinne und höhere Verbrauchernachfrage. Die Konsumausgaben stiegen im Laufe des Jahres und erholten sich von der Pandemie, infolge konnten US-Unternehmen das dritte Quartal mit Rekordgewinnen beenden, sowohl in US-Dollar als auch im Verhältnis zum BIP (11%).²

Auch in anderen Märkten stiegen die Kurse wieder (Abbildung 1), trotz einiger Rückschläge. Nach einem robusten Start ins neue Jahr stieg in der zweiten Jahreshälfte die Volatilität, dennoch bewegten sich die Aktienkurse nahe an ihren Rekordwerten. Weltweite Aktien, gemessen am MSCI All Country World Index³, legten um 18,54% zu; internationale Aktien aus entwickelten Märkten, die im MSCI World ex USA Index enthalten sind, stiegen um 12,62% und damit deutlich stärker als die Aktien aus Schwellenmärkten. Der MSCI Emerging Markets Index fiel um 2,54%.

Value-Aktien (Aktien mit niedrigeren relativen Preisen) profitierten von der Erholung der Wirtschaft und steigenden Zinsen und legten zu Jahresbeginn deutlich zu. Im weiteren Verlauf des Jahres konnten Growth-Aktien jedoch aufholen, nachdem die Delta-Variante die Infektionszahlen wieder steigen ließ und die Sorgen zurückkehrten, die die Märkte schon in der ersten Hälfte des Jahres 2020 beherrscht hatten. Langfristig haben Value-Aktien im Allgemeinen besser abgeschnitten als Growth-Aktien (gemessen an der durchschnittlichen annualisierten US-Valueprämie seit Juli 1926 von 2,66%), doch Prämien können bisweilen über lange Zeiträume ausbleiben. Dennoch belegen Daten aus knapp hundert Jahren, dass Value-Aktien höhere erwarteten Renditen abwerfen. Und hohe Value-Prämien tauchen oft geballt auf, so auch Ende 2020 und Anfang 2021.

An den Anleihenmärkten fielen die Renditen schwächer aus als am Aktienmarkt, der Bloomberg Global Aggregate Bond Index beendete das Jahr mit einem Minus von 1,39%. 2020 waren die Bonitätsrisikoaufschläge gestiegen, Ende 2021 lagen sie jedoch unter dem Niveau vor Ausbruch der Pandemie. Mit Unternehmensanleihen konnten Anleger 2021 meist höhere Renditen erzielen als mit Staatsanleihen. Die Streuung zwischen den beiden Anleihenklassen war deutlich geringer als im Vorjahr, globale Unternehmensanleihen konnten Staats- und staatsnahe Anleihen um 0,82% übertreffen.⁴

Da jedoch die tatsächliche Inflation deutlich über den Erwartungen lag, fielen auch die Renditedifferenzen zwischen inflationsgeschützten und nominalen Anleihen entsprechend hoch aus. Die fünfjährige Breakeven-Inflationsrate stieg von 1,95% auf bis zu 3,17% und beendete das Jahr bei 2,87%.⁵ Nominale US-Treasuries warfen eine Rendite von -2,32% ab, US Treasury Inflation Protected Securities (TIPS) dagegen 5,96%.⁶

Die globalen Zinsstrukturkurven beendeten das Jahr im Allgemeinen höher und steiler, als sie es begonnen hatten. US-Treasury-Zinsen zum Beispiel stiegen und insbesondere bei mittleren Laufzeiten. Anleihen mit längeren Laufzeiten entwickelten sich gegenüber Kurzläufern im Allgemeinen unterdurchschnittlich; US-Treasuries mit mittlerer Laufzeit beendeten das Jahr mit einem Minus von 1,72%, kurzfristige Laufzeiten dagegen mit einem Plus von 0,04%.⁷

Steigende Inflation kann Verlustängste auslösen, Anleger sollten jedoch nicht vergessen, dass US-Aktien seit 1991 meist positive Realrenditen abgeworfen haben – ein wichtiges Signal für jeden, der seine Finanzziele durch steigende Preise in Gefahr sieht. Ein Blick auf die Daten der letzten 30 Jahren zeigt keinen klaren Zusammenhang zwischen hoher (oder niedriger) Inflation und den Renditen großer US-Aktien: Einige der niedrigsten Renditen fielen in Jahre mit schwacher Inflation, und in 23 der letzten 30 Jahre konnten Anleger mit US-Aktien positive Realrenditen erzielen (Abbildung 2).

Genau wie bei Aktien gibt es auch bei Anleihen keinen Grund zu der Annahme, dass Inflation automatisch schwere Schäden anrichtet: Zwischen 1927 und 2020 lag der Median der US-Inflationsrate bei 2,68%. In den 47 Jahren in denen die Inflation diesen Wert übertraf, lag sie bei durchschnittlich 5,49% (Forschungsbericht auf Englisch).Viele US-Anleihen warfen in diesen 47 Jahren – also auch in den Vierziger- und Siebzigerjahren mit ihren zum Teil zweistelligen Inflationsraten – positive Realrenditen ab. Wer in besonders hohem Maße auf den Erhalt seiner Kaufkraft bedacht ist, sollte inflationsindexierte Anlagen wie TIPS oder andere Anlagestrategien in Betracht ziehen, die in erster Linie Realrenditen (also inflationsbereinigte Renditen) anstreben. Für ihr Anleihenportfolio können sich Anleger nicht auf eine Universallösung verlassen. Ihre Strategie sollte immer auf ihre persönlichen Ziele abgestimmt sein. In jedem Fall sollten sie nicht aus Angst vor hoher Inflation vor Anleihen zurückschrecken.

Auch steigende Staatsschulden und mögliche Auswirkungen auf die Aktienmärkte bereiten manchen Anlegern Sorge. Aktuell werden US-Staatsanleihen im Wert von mehr als 22 Billionen US-Dollar an öffentlichen Märkten gehandelt¹⁰; das entspricht einem Anstieg von über 5 Billionen US-Dollar seit Ende 2019 und 123% der US-Wirtschaftsleistung. Noch extremer ist die Lage in China, das vor allem aufgrund massiver öffentlicher Infrastruktur- und Immobilieninvestitionen mit 263% seiner Wirtschaftsleistung verschuldet war (Stand: Ende 2021). Beispielhaft für die Lage des Landes steht die angeschlagene Evergrande Group, die im Dezember ihre Schulden nicht mehr bedienen konnte. Die Beziehung zwischen Staatsschulden und Aktienrenditen ist jedoch komplex, was zum Teil daran liegt, dass die Zahlungsfähigkeit eines Landes bei Weitem nicht nur von seiner Schuldenquote abhängt. Die Schuldenquote verändert sich zudem meist langsam, entsprechende Erwartungen sollten daher in die Marktpreise einfließen. Auch Daten lassen keine auffallenden Zusammenhang zwischen Staatsschulden und Aktienrenditen erkennen.

Der Anstieg der Inflation und das Auf und Ab der Infektionszahlen waren nicht die einzigen Schwankungen, die im Jahr 2021 für Aufmerksamkeit sorgten. Viele Anleger beobachteten, wie die Kurse von Bitcoin und anderen Kryptowährungen weiter stiegen – und stellten sich die Frage, ob elektronisches Geld nicht auch ihr Portfolio ergänzen könnte. Doch in den wenigen Jahren seiner Existenz hat sich Bitcoin als außerordentlich volatil erwiesen. In manchen Monaten ist der Bitcoin-Kurs um mehr als 40% gestiegen oder gefallen. Für Trader ist ein Markt mit derartigen Kursausschlägen bestimmt eine interessante Spielwiese. Gleichzeitig eignen sich Kryptowährungen dadurch jedoch kaum als verlässliches Tauschmittel (als Ersatz für Bargeld), als Portfoliobaustein der Risiken reduziert oder als Inflationsschutz dient (als Ersatz für Anleihen), noch als Ersatz für andere Anlagenbausteine in einem diversifizierten Portfolio. Digitale Währungen mögen attraktiv sein für Anleger, die einen Nervenkitzel suchen. Für eine größere Position in einem Portfolio finden sich jedoch aktuell kaum Argumente.

Eine weitere Kuriosität ereignete sich gleich zu Jahresbeginn, als Privatanleger und andere Marktteilnehmer den Aktienkurs des Videospielhändlers GameStop in die Höhe trieben (Abbildung 3). Die GameStop-Aktie und andere sogenannte „Meme-Aktien“ profitierten von dem Enthusiasmus dieser Anleger, doch als der Kurs von GameStop zusammen mit seiner Marktkapitalisierung stieg, war die ursprüngliche Small-Cap-Value-Aktie schon bald weder small noch value.

Der Fall GameStop zeigt, wie wichtig ein systematischer Anlageprozess ist, der täglich an neue Informationen zu Wertpapieren und ihren erwarteten Renditen angepasst wird. Eine Indexstrategie ist vergleichsweise unflexibel und kann nicht in der gleichen Weise auf Preisveränderungen reagieren, denn ein Index wird konstruktionsbedingt immer nur an Rekonstitutionsterminen angepasst, was zu Stilabweichungen führen kann. In einigen der Small-Cap-Indizes wurde GameStop schnell zur größten Indexkomponente und blieb in der Regel auch Bestandteil dieser Indizes, als der Kurs wieder fiel. Derartige Stilabweichungen lassen sich durch tägliche Anpassungen im Portfoliomanagement vermeiden, denn ein täglicher Rebalancing-Prozess kann die angestrebte Asset-Allokation erhalten, sodass Anleger einfacher höhere Renditen abschöpfen können.

Wer nur in wenige „heiße“ Aktien oder Kryptowährungen investiert, setzt sich – wie mit jedem konzentrierten Portfolio – erheblichen Risiken aus. Vielleicht zieht ein solcher Anleger sogar ein paar Mal das große Los. Analysen belegen jedoch, dass dieses Glück selten ein Anlegerleben lang anhält. Für jeden Anleger, der irgendwann zum richtigen Zeitpunkt eine Aktie oder eine Kryptowährung ge- oder verkauft hat, ist ein anderer zum falschen Zeitpunkt ein- oder ausgestiegen.

In ähnlicher Weise interpetieren einige Anleger neue Kursrekorde als Signal für überbewerte Aktien oder Plateaubildung. Aktuell können solche Bedenken besonders schwer wiegen, denn der S&P 500 Index hat im Jahr 2021 nicht weniger als 75 Schlussrekorde aufgestellt (gemessen an der Gesamtrendite). Betrachtet man jedoch die durchschnittliche Wertentwicklung über 1, 3 und 5 Jahre nach einem neuen Kursrekord per Monatsende, kommt man zu einem überraschenden Ergebnis: Sie underscheidet sich nicht wesentlich von der Wertentwicklung in jedem anderen 1-, 3- oder 5-Jahres-Zeitraum. Ein Blick auf die monatlichen Schlusskurse des S&P 500 Index zwischen 1926 und 2021 zeigt zum Beispiel in 30% der Fälle, also in fast jedem dritten Monat, neue Kursrekorde. Die durchschnittlichen annualisierten Gesamtrenditen des Index in den folgenden Jahren reichen von über 14% (im darauffolgenden Jahr) bis über 10% (in den darauffolgenden fünf Jahren) – und unterscheiden sich damit nicht wesentlich von den durchschnittlichen Renditen über einen beliebigen anderen Zeitraum gleicher Länge. Anders ausgedrückt: Kursrekorde bedeuten nicht, dass ein Bärenmarkt bevorsteht. Aktien werden immer so gepreist, dass eine positive Rendite – und damit auch regelmäßige Kursrekorde – zu erwarten sind.

Diese Beobachtung verdeutlicht erneut die Macht der Märkte. Anleger können weder das Ende einer andauernden Krise noch Art oder Zeitpunkt der nächsten Krise vorhersagen, die Märkte jedoch blicken immer optimistisch nach vorn. Die Zukunft wird uns vor neue Herausforderungen stellen, doch anstatt zu raten, was wohl passieren wird, können Anleger auf die Märkte und ihre langfristigen Perspektiven vertrauen. Das Jahr 2021 hat uns die Bedeutung von Disziplin und Diversifizierung, von Planung und Ausdauer in einem (wie in jedem anderen Jahr auch) unsicheren Marktumfeld vor Augen geführt. Zu Beginn des neuen Jahres kann ein Blick zurück helfen, sich auf die Zukunft vorzubereiten.